產(chǎn)能和芯片是礦機廠商的核心競爭力，能限制小玩家入場，但傳統(tǒng)芯片行業(yè)巨頭可以沖破這些門檻，甚至超車，巨頭親自下場后礦機廠商將面臨巨大壓力。

先后折戟A股和H股的礦機廠商嘉楠耘智近日已秘密向美國證監(jiān)會遞交招股書。以算力來看，比特大陸、嘉楠耘智、億邦國際的市場份額分別占據(jù)全球第一、二、三位。

2018年它們不約而同表達了上市意愿，先后向港交所遞交招股書。僅以財務數(shù)據(jù)來看，三份招股書無可挑剔：營收年復合增長率均超過300%，毛利率遠高于傳統(tǒng)制造業(yè)。富貴險中求，礦機產(chǎn)業(yè)不確定性有很多，虛擬貨幣未來行情未知，監(jiān)管政策尚未明朗。面對不確定性，三家廠商講給投資者的故事是即將進軍AI芯片。

可港交所并未買單，港交所總裁李小加曾公開解釋為何拒絕礦機廠商上市——以A業(yè)務賺錢，卻突然說要做B業(yè)務，那上市的A業(yè)務沒有持續(xù)性。

礦機產(chǎn)業(yè)會走向何方不確定，但有一件事是確定的，那就是單純的礦機業(yè)務沒有未來。

起伏的礦機生意

礦機是伴隨著虛擬貨幣火爆的。數(shù)字貨幣沒有實際用途的今天，礦機被視為投資品，將一臺礦機未來挖礦收益率折現(xiàn)是礦機今時的市場價值。礦機價格隨著數(shù)字貨幣的漲跌變動，數(shù)字貨幣火爆全球時，礦機大行其道。

2017年年末比特幣攀上19666美元的歷史高位，2015~2017年也是礦機廠商爆發(fā)增長的黃金三年。短短三年時間，比特大陸營收由1.37億美元增長至25.17億美元；嘉楠耘智營收由4769.9萬元增長至13.08億元；億邦國際營收由9214萬元增長至9.78億元——三家公司三年來營收復合增長率均超過了300%。

以比特幣礦機為例，2017年嘉楠耘智交付了29.45萬臺礦機，按交付量計的市場份額為20.9%，排全球第二名；比特大陸以66.6%的市場份額排全球第一名；億邦國際則排全球第三名。

礦機面市之前，礦工普遍用顯卡礦機來挖礦，高性能的電腦顯卡可以顯著提升算力，而顯卡供應遠小于需求。顯卡廠商英偉達曾受益于礦工的挖礦熱情，這一度導致英偉達的老客戶、游戲玩家無法買到高端顯卡。

礦機的唯一用途是挖礦，礦機廠商設(shè)計出專門挖礦的芯片，使礦機算力遠超普通顯卡，中國企業(yè)有著該領(lǐng)域絕對的話語權(quán)。

拓展市場的同時，礦機廠商毛利率也在提高。以嘉楠耘智為例，公司毛利率由29.1%增長至46.2%。招股書同時顯示，一款在全球電子產(chǎn)品交易市場華強北售價超過2萬元的礦機，出廠價僅2000元。這使得礦機定價空間、毛利率更有想象力，一度成為全球最為炙手可熱的生意，礦機廠商也成為機構(gòu)追捧的對象。

但礦機廠商面臨的最大風險是生產(chǎn)礦機并非一門可持續(xù)的生意。華強北一位顯卡零售商透露，當?shù)V工買走多數(shù)顯卡時，英偉達并沒有就此開拓礦機市場，而是對經(jīng)銷商下發(fā)通知，必須優(yōu)先向游戲玩家供貨。顯而易見的是，英偉達認為老客戶游戲玩家會為公司持續(xù)貢獻收入，而風口上的礦工則未必。

礦機廠商密集提交招股書被外界解讀為行業(yè)增長見頂?shù)男盘枺麄円跔I收和利潤處于高位時上市，現(xiàn)實很快證明了這種論斷。2018年以來，礦機價格隨著比特幣幣價的走低而下降。至2018年末、2019年初，零售單臺礦機利潤低至10元，礦機市場遇冷，部分礦機經(jīng)銷商甚至轉(zhuǎn)行。礦機廠商遞交的招股書遲遲沒有動靜，一向?qū)捜莸母劢凰矊⑵渚苤T外。

2019年年中，伴隨著比特幣幣價回暖，礦機廠商重新啟動了上市步伐，美國證監(jiān)會是否會放行仍是未知數(shù)。但市場環(huán)境回溫，F(xiàn)acebook等傳統(tǒng)互聯(lián)網(wǎng)巨頭亦在切入數(shù)字貨幣領(lǐng)域。

火幣集團高級研究員馬天元表示，對礦機廠商來說，數(shù)字貨幣步入主流社會是機會也是挑戰(zhàn)。產(chǎn)能和芯片是礦機廠商的核心競爭力，能限制小型玩家的入場，但傳統(tǒng)芯片行業(yè)巨頭可以沖破這些門檻，甚至實現(xiàn)彎道超車，巨頭親自下場后礦機廠商將面臨巨大壓力。

用礦機挖礦也并非數(shù)字貨幣產(chǎn)生的唯一方式，“未來會有更多元的激勵機制，現(xiàn)在已經(jīng)涌現(xiàn)了很多行為挖礦方式。激勵機制本質(zhì)上是鼓勵礦工維護網(wǎng)絡(luò)和全節(jié)點的手段?！瘪R天元稱。

轉(zhuǎn)型AI芯片前景幾何

事實上，哪怕是比特大陸們，也不相信礦機會是一項可持續(xù)發(fā)展的產(chǎn)業(yè)，單純的礦機業(yè)務沒有未來，他們普遍選擇押注AI芯片。

比特大陸信奉悶聲發(fā)財，公司高管很少面對媒體，可這家公司曾舉行新聞發(fā)布會介紹AI芯片的進展，閉口不談礦機，請求外界將問題聚焦在AI芯片上。

比特大陸在招股書中表示，上市募集資金用途的前兩項分別為“提高我們的加密貨幣挖礦ASIC芯片及區(qū)塊鏈應用的研發(fā)能力及擴大生產(chǎn)”、“提高我們的AIASIC芯片及AI應用的研發(fā)能力及擴大生產(chǎn)”。無獨有偶，嘉楠耘智招股書顯示，上市募集資金用途前兩項分別為“研發(fā)人工智能算法及應用的ASIC芯片”、“區(qū)塊鏈算法及應用的ASIC芯片”。

AI芯片同為ASIC芯片，決定AI發(fā)展的三個要素為算法、算力和數(shù)據(jù)，算法和算力由芯片決定。按照礦機廠商的構(gòu)想，礦機芯片在算力上超過普通芯片，公司在礦機芯片上的研發(fā)經(jīng)驗可以順延至AI芯片。

但AI從業(yè)者對這個故事并不認同。

一家總部在深圳的AI公司芯片業(yè)務負責人認為，挖礦需要重復大量邏輯運算，礦機芯片重復大量簡單的邏輯運算單元即可，設(shè)計比較單一。而AI芯片不僅需要海量運算，也需要高度的靈活性、高效的數(shù)據(jù)交互效率，去迎合深度學習在算法演進上的快速多變、適應神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)的“奇思妙想”，挖礦芯片的算法和AI芯片有較大差距。

這也是港交所拒絕放行礦機廠商上市的原因。李小加曾在公開場合表示：“對于IPO，港交所的核心原則是上市適應性(suitability)，擬上市公司給投資者介紹出來的業(yè)務模式是否適合上市？比如說過去通過A業(yè)務賺了幾十億美元，但突然說將來要做B業(yè)務，但（B業(yè)務）還沒有任何業(yè)績——或者說B的業(yè)務模式更好，那我就覺得當初你拿來上市的A業(yè)務模式就沒有持續(xù)性了。還有就是監(jiān)管之前不管，后來監(jiān)管開始管了，那你還能做這個業(yè)務，還能賺這個錢嗎？”

單純的礦機業(yè)務沒有未來，AI芯片的故事又未能說服從業(yè)者和監(jiān)管層，礦機廠商或許能幸運地登陸美國證券市場，但對于任何一家企業(yè)來說，上市并不是終點。