產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移驅(qū)動(dòng)國(guó)內(nèi)LED背光行業(yè)持續(xù)成長(zhǎng):LED背光源是液晶面板中背光模組的關(guān)鍵原材料,主要下游終端產(chǎn)品為手機(jī)、筆記本、顯示器、以及電視等。采用LED背光源的液晶面板在終端產(chǎn)品滲透率的提升帶來LED背光源等關(guān)鍵原材料行業(yè)近5年30%以上的高成長(zhǎng)。我們認(rèn)為,在滲透率驅(qū)動(dòng)后期,受益于LED背光源行業(yè)下游液晶面板產(chǎn)業(yè)鏈轉(zhuǎn)移趨勢(shì),國(guó)內(nèi)LED背光優(yōu)勢(shì)企業(yè)將依靠相對(duì)比較優(yōu)勢(shì)實(shí)現(xiàn)成長(zhǎng)。

LED背光龍頭,橫向拓展實(shí)現(xiàn)持續(xù)成長(zhǎng):聚飛光電是國(guó)內(nèi)LED背光龍頭,其盈利能力、管理效率、以及業(yè)績(jī)成長(zhǎng)性是行業(yè)中最好的公司之一,近6年公司收入和凈利潤(rùn)復(fù)合增長(zhǎng)率分別為48%及34%。公司以小尺寸背光業(yè)務(wù)成功發(fā)展中積累的優(yōu)質(zhì)客戶資源、技術(shù)、以及高效管理等優(yōu)勢(shì)為基礎(chǔ),實(shí)施向中大尺寸背光器件、LED照明器件、光學(xué)膜、以及閃光燈等業(yè)務(wù)橫向拓展的發(fā)展策略。我們看好公司未來3年持續(xù)成長(zhǎng)性,其業(yè)績(jī)的驅(qū)動(dòng)力主要來自于三方面:其一,在產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移趨勢(shì)下,傳統(tǒng)背光業(yè)務(wù)保持30%以上增長(zhǎng);其二,新業(yè)務(wù)光學(xué)膜2014年下半年開始貢獻(xiàn)業(yè)績(jī),成為公司新的利潤(rùn)增長(zhǎng)極;其三:LED照明業(yè)務(wù)帶來公司業(yè)績(jī)的潛在向上彈性。

小尺寸背光業(yè)務(wù)加快國(guó)際市場(chǎng)開拓,持續(xù)增長(zhǎng)提供穩(wěn)定現(xiàn)金流:小尺寸背光業(yè)務(wù)為公司核心驅(qū)動(dòng)業(yè)務(wù),營(yíng)收占比60%以上。受益于智能手機(jī)滲透率提升,2008~2013年公司小尺寸業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)39%復(fù)合增長(zhǎng),至2013年實(shí)現(xiàn)收入4.65億元。在手機(jī)滲透率達(dá)到90%以上飽和趨勢(shì)下,我們認(rèn)為,產(chǎn)能轉(zhuǎn)移、智能終端高清化及大屏化等趨勢(shì)仍將驅(qū)動(dòng)國(guó)內(nèi)小尺寸背光行業(yè)持續(xù)增長(zhǎng),公司小尺寸業(yè)務(wù)將通過切入韓國(guó)、臺(tái)灣供應(yīng)鏈及國(guó)內(nèi)市場(chǎng)份額提升實(shí)現(xiàn)3年20%左右持續(xù)增長(zhǎng)。

中大尺寸背光業(yè)務(wù)打開成長(zhǎng)空間:國(guó)內(nèi)中大尺寸LED背光器件主要依賴于韓國(guó)、臺(tái)灣、以及日本進(jìn)口,2012年公司開始進(jìn)入中大尺寸背光器件領(lǐng)域,2013年實(shí)現(xiàn)收入1.6億元,同比增長(zhǎng)210%。目前公司在一、二線液晶電視供應(yīng)鏈廠商的客戶布局已初具規(guī)模,我們認(rèn)為公司通過將小尺寸背光業(yè)務(wù)發(fā)展中積累的管理、響應(yīng)能力、以及交貨周期短等核心優(yōu)勢(shì)復(fù)制在中大尺寸領(lǐng)域,打開成長(zhǎng)空間光學(xué)膜產(chǎn)品2014年下半年開始貢獻(xiàn)業(yè)績(jī),為公司新的利潤(rùn)增長(zhǎng)極:國(guó)內(nèi)光學(xué)膜產(chǎn)業(yè)已經(jīng)進(jìn)入產(chǎn)能轉(zhuǎn)移初期,國(guó)內(nèi)面板大廠主導(dǎo)光學(xué)膜國(guó)產(chǎn)化打開進(jìn)口替代空間(國(guó)產(chǎn)化率不足10%的)。2013年,公司設(shè)立控股子公司聚飛光學(xué)從事手機(jī)背光模組用的光學(xué)膜生產(chǎn),2014年5~6月產(chǎn)品進(jìn)入量產(chǎn)階段。我們認(rèn)為依托在背光領(lǐng)域的客戶資源優(yōu)勢(shì),公司光學(xué)膜產(chǎn)品將實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)快速導(dǎo)入,成為其新的利潤(rùn)增長(zhǎng)極。

戰(zhàn)略布局LED照明,潛在增長(zhǎng)點(diǎn)待爆發(fā)。LED照明行業(yè)進(jìn)入新一輪高景氣周期的背景下,基于規(guī)模與效益的判斷,公司實(shí)施戰(zhàn)略布局LED照明業(yè)務(wù)的策略。目前公司照明業(yè)務(wù)已初具規(guī)模,主要產(chǎn)品用于日光燈、球泡燈、平面燈、廣告背光照明等領(lǐng)域,并成為勤上光電、洲明科技、以及陽光照明等優(yōu)質(zhì)大客戶的供貨商。我們認(rèn)為,考慮到LED照明器件的技術(shù)較為成熟,行業(yè)客戶粘合度較低,以及市場(chǎng)導(dǎo)入期短等特點(diǎn),公司LED照明器件業(yè)務(wù)爆發(fā)的向上彈性較大。

盈利預(yù)測(cè)與估值:我們預(yù)計(jì)公司2014-2016年EPS分別為0.84、1.11、及1.40元,同比增長(zhǎng)39%、32%、及27%。對(duì)應(yīng)動(dòng)態(tài)市盈率26X、19X、及15X,我們看好公司的傳統(tǒng)背光業(yè)務(wù)及新業(yè)務(wù)光學(xué)膜的增長(zhǎng),同時(shí)照明LED器件業(yè)務(wù)帶來公司業(yè)績(jī)的潛在向上彈性,首次覆蓋給予“買入”的投資評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示:1.產(chǎn)品綜合毛利率下滑風(fēng)險(xiǎn);2.行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn);3.新業(yè)務(wù)低于預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)務(wù)發(fā)展中積累的管理、響應(yīng)能力、以及交貨周期短等核心優(yōu)勢(shì)復(fù)制在中大尺寸領(lǐng)域,打開成長(zhǎng)空間。

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