華爾街分析師Robert Castellano在其文中中表示，臺積電的價值被嚴重低估。他表示，臺積電生產(chǎn) Nvidia ( NVDA ) 的 AI 芯片，以及 Advanced Micro Devices ( AMD ) 和其他 530 家公司的芯片。

　　臺積電還提供 Nvidia 所需的先進 CoWoS 封裝，以使 AI 芯片能夠連接到服務(wù)器硬件。事實上，臺積電正在擴大CoWoS封裝產(chǎn)能以滿足需求。

　　臺積電在芯片代工業(yè)務(wù)中占據(jù)主導(dǎo)地位，占據(jù)近 60% 的市場份額，而英偉達則憑借 A100 和 H100 處理器在 AI GPU 市場占據(jù)主導(dǎo)地位。在制造這些芯片的技術(shù)節(jié)點上，臺積電從英偉達那里獲得了高價。

　　相反，臺積電也生產(chǎn)7nm以上其他節(jié)點的芯片，這些芯片的制造成本較低，這些收入會攤薄收益。但同樣的道理，英偉達在數(shù)據(jù)中心以外的其他領(lǐng)域的收入也一直表現(xiàn)不佳，如圖1所示。

　　圖2顯示了臺積電2018年第一季度至2023年第二季度所有芯片的收入。收入以新臺幣計價，同樣表現(xiàn)不佳。臺積電在履行履約義務(wù)、客戶獲得對承諾貨物的控制權(quán)時(通常是貨物交付至客戶指定地點時)確認收入。

　　圖 2 還顯示了收入的環(huán)比變化(橙色線)，2023 年第二季度的收入變化為 -5.5%，而 2023 年第一季度的收入環(huán)比變化大幅下降 18.8%。他們對 2023 年第三季度的指導(dǎo)為 9.1%中點連續(xù)增加。

　　在圖 3 中，筆者繪制了 2021 年第一季度至 2023 年第二季度臺積電的 HPC(高性能計算)與 Nvidia 的數(shù)據(jù)中心收入對比。臺積電的數(shù)據(jù)是真實的，顯示一致的數(shù)據(jù)中心收入為 77 億美元，但未公布 2023 年第三季度的收益直到 2023 年 8 月 23 日。為了匹配圖表比例，我將臺積電的 HPC 收入(十億新臺幣)乘以 15。Nvidia 的收入以百萬美元為單位。

　　趨勢線(虛線)實際上是平行的，表明兩個指標之間確實存在密切相關(guān)性。與我上面的其他論點一致，2022 年第二季度，臺積電的數(shù)據(jù)中心收入環(huán)比下降 5.5%，而英偉達的數(shù)據(jù)中心共識收入預(yù)計將增長 80.5%。

　　正如我上面所討論的，一個關(guān)鍵的解釋可能是英偉達芯片庫存的增加，抵消了前幾個季度臺積電芯片庫存的增加。臺積電前兩個季度的收入分別增長了 4.1% 和 10.0%，而最近一個季度的收入變化為-14.9%。英偉達的收入分別增長了 0.7% 和 1.2%，最近一個季度增長了 10.4%。

　　在圖 4 中，我添加了 AMD 同期的數(shù)據(jù)中心收入。第二季度數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)業(yè)績?yōu)?13 億美元，同比下降 11%，環(huán)比增長 2%。

　　在 AMD 2023 年第二季度，首席執(zhí)行官蘇姿豐 (Lisa Su)表示：

　　“在數(shù)據(jù)中心市場，隨著人工智能部署的不斷擴大，我們看到了一個混合的環(huán)境。然而，云客戶繼續(xù)優(yōu)化其數(shù)據(jù)中心計算，而企業(yè)客戶對新部署仍保持謹慎態(tài)度。在此背景下，我們預(yù)計第四季度第四代 EPYC 和 Ryzen 7000 處理器銷量的增長以及 Instinct MI300 加速器的初始出貨量將推動強勁增長。

　　僅在數(shù)據(jù)中心方面，我們預(yù)計到 2027 年，人工智能加速器的市場將達到 1500 億美元以上。我們增加了人工智能相關(guān)的研發(fā)、生態(tài)系統(tǒng)支持和上市投資，以在這個新興市場中占據(jù)重要份額。

　　AMD CEO Lisa表示，公司AI過去一個季度的參與度增長了七倍多;增加人工智能研發(fā)投入，目標是讓人工智能成為公司的主要增長引擎。

　　如下圖所示，筆者通過對臺積電2023年CoWoS封裝的分析。展示了臺積電制造的四款處理器的芯片尺寸，平均值為980mm2?；?00mm晶圓的70,695mm2和臺積電每月8,500片晶圓的CoWoS產(chǎn)能，每月消耗613,171個封裝。按照臺積電 CoWoS 收入占總收入的 7% 計算，每顆芯片產(chǎn)生的 CoWoS 收入為 722.85 美元。

　　為此筆者對臺積電 CoWoS 市場的分析是保守的。2022年，營收為53.2億美元，占臺積電總營收的7%。隨著需求的增加，收入將以 19.7% 的復(fù)合年增長率增長至 91.1 億美元。

　　因此，Nvidia 的 AI 芯片和收入之間存在協(xié)同效應(yīng)，但并未在股價中得到體現(xiàn)。

　　另外，參考上圖，臺積電采用其5nm節(jié)點生產(chǎn)臺積電的H100芯片。根據(jù)筆者估算，臺積電每生產(chǎn) 5 納米晶圓就能賺取 13,400 美元的利潤。如上表 1 所示，每個晶圓有 86 個 H100 芯片，每個 H100 芯片的收益僅為 155 美元。再加上每個封裝 722.85 美元，臺積電每個芯片的利潤約為 1000 美元。

　　反過來，Nvidia 每塊芯片的售價為 40,000 美元，利潤是原來的 40 倍。

　　據(jù)英國《金融時報》最新報道，Nvidia 合作伙伴臺積電預(yù)計今年將向?qū)で髽?gòu)建生成式 AI 系統(tǒng)的 AI 公司出貨約 55 萬個 H100 Hopper GPU?？紤]到目前該產(chǎn)品的售價約為 40,000 美元左右，僅此一款產(chǎn)品的成本就高達 220 億美元左右。