僅僅是遞交了招股書申報(bào)稿，這家距離上市尚且相去甚遠(yuǎn)的新能源電池龍頭已經(jīng)引起了市場足夠的興趣。

寧德時(shí)代新能源科技股份有限公司（下稱“寧德時(shí)代”）有這樣的底氣。已經(jīng)晉升為行業(yè)第一的動(dòng)力電池龍頭何時(shí)上市早已是市場熱議的話題，如今大幕拉起。

如果寧德時(shí)代131.2億元IPO募資額順利完成，將刷新民企上市IPO融資之最。不僅如此，IPO順利成行后，寧德時(shí)代也有望坐上創(chuàng)業(yè)板市值第一的寶座，無數(shù)光環(huán)加身的寧德時(shí)代受到市場如此關(guān)注就不足為奇了。

新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈有著萬億級(jí)別的市場空間，動(dòng)力電池又是新能源汽車成本中占比最大的一塊。更加讓市場興奮的是，這個(gè)萬億市場才剛剛起步，先行者雖然占據(jù)了目前的有利位置，但參與者都想從中分得一杯羹。

寧德時(shí)代目前處于領(lǐng)跑的位置，但距離終點(diǎn)還遙不可期。這個(gè)目前由政策主導(dǎo)的新興產(chǎn)業(yè)充滿了不確定性——政府補(bǔ)貼不斷退坡，技術(shù)更替方興未艾，企業(yè)擴(kuò)產(chǎn)目不暇接。在這個(gè)足夠大的市場里，沒有哪家企業(yè)的位置是確定的，而這也正是寧德時(shí)代面臨的最大挑戰(zhàn)。

分食上市盛宴

日前，寧德時(shí)代披露了410頁的招股說明書申報(bào)稿，公司計(jì)劃募資131.2億元用于寧德時(shí)代湖西鋰離子動(dòng)力電池生產(chǎn)基地、動(dòng)力及儲(chǔ)能電池研發(fā)兩個(gè)項(xiàng)目的建設(shè)。由此，這家新晉的行業(yè)龍頭露出了廬山真面目。

2016年動(dòng)力電池銷售額國內(nèi)排名第一、銷量國內(nèi)排名第二、全球排名前三位；2017年上半年銷量躋身國內(nèi)第一；配套車型最多的動(dòng)力電池廠商……如此多光環(huán)加身的寧德時(shí)代即使想不引起市場的關(guān)注都難。

寧德時(shí)代本次計(jì)劃發(fā)行新股不超過2.17億股，占發(fā)行后總股本比例不低于10%。據(jù)此計(jì)算，寧德時(shí)代IPO股價(jià)不會(huì)低于60元/股，市值有望超過1300億元，二級(jí)市場交易后市值進(jìn)一步走高幾乎是板上釘釘。

創(chuàng)業(yè)板市值第一的溫氏股份（300498.SZ）目前市值正是1300億元上下，這意味著不出意外的話，寧德時(shí)代將接過創(chuàng)業(yè)板市值第一的大旗。

在上市車企中，整車企業(yè)中只有上汽集團(tuán)(600104,股吧)（600104.SH）的市值超過了3000億元，比亞迪(002594,股吧)（002594.SZ）和廣汽集團(tuán)(601238,股吧)（601238.SH）的市值在1600億元左右。在動(dòng)力電池公司中，國軒高科(002074,股吧)（002074.SZ）市值不足300億元，堅(jiān)瑞沃能（300116.SZ）只有200億元上下。由此可見，寧德時(shí)代甚至有望成為整個(gè)汽車產(chǎn)業(yè)鏈上市值最高的公司之一。

從2011年12月16日成立，到2017年年底才將年滿6周年，寧德時(shí)代6年時(shí)間便打下千億身家，這樣火箭般躥升的速度著實(shí)少見。而2015年年底時(shí)還只有4名股東的寧德時(shí)代兩年后的股東已經(jīng)猛增至49名，招股前一年是寧德時(shí)代股權(quán)的密集變更期，各路資本競相登場。

2016年12月底至2017年8月份，寧德時(shí)代有過3次增資和5次股權(quán)轉(zhuǎn)讓，30家股東競相涌入，出資超過10億元的股東就達(dá)到了10家。而這些股東即將分享寧德時(shí)代的上市盛宴。

這些新晉加入寧德時(shí)代“朋友圈”的名單中可謂大佬云集。既有聯(lián)想、富士康這樣的傳統(tǒng)制造企業(yè)，也有中國平安（601318.SH）、國家開發(fā)投資公司這樣的金融資本，還有先進(jìn)制造產(chǎn)業(yè)投資基金（有限合伙）這樣政府出資引導(dǎo)的產(chǎn)業(yè)投資基金。更多的則是深圳市創(chuàng)新投資集團(tuán)有限公司這樣的PE機(jī)構(gòu)。

這些后來者是以約850億元的估值獲得寧德時(shí)代上市前的“船票”的。以富泰華工業(yè)（深圳）有限公司（下稱“富泰華”）為例，富泰華是富士康母公司鴻海旗下的子公司，其以10億元獲得了1.18%的股份。按此計(jì)算，寧德時(shí)代此時(shí)的估值已經(jīng)達(dá)到847.46億元。

平安、聯(lián)想等最終股東也是以同樣的估值獲得了份額不等的寧德時(shí)代股權(quán)。也有少數(shù)股東的入股價(jià)格稍稍高出這個(gè)估值，寧波梅山保稅港區(qū)匯發(fā)新源投資合伙企業(yè)（有限合伙）以3.41億元獲得寧德時(shí)代0.4%的股權(quán)，其估值為852.55億元，實(shí)際相差并不明顯。

即使按照850億元的入股價(jià)來看，一年后的寧德時(shí)代IPO時(shí)的估值已經(jīng)增長超過了50%。隨著二級(jí)交易商毫無懸念的溢價(jià)，這些股東將賺取更加盆滿缽溢的利潤。

與這些后來者相比，寧德時(shí)代的實(shí)際控制人曾毓群和李平將成為最大贏家，尤其是曾毓群，如果2018年順利上市后，各種富豪榜排名靠前的席位將給他留下一個(gè)位置。

出生于1968年、來自中國香港的曾毓群出身中科院物理研究所博士，目前擔(dān)任公司董事長，其持有寧德時(shí)代大股東寧波梅山保稅港區(qū)瑞庭投資有限公司100%股份，間接持有寧德時(shí)代29.23%的股權(quán)。手握公司近三成股份，沖擊千億身家并非遙不可及的夢想。

時(shí)勢造英雄。在一個(gè)萬億市場規(guī)模的行業(yè)空間里，一家企業(yè)占據(jù)了龍頭的地位，理應(yīng)獲得相應(yīng)的市場地位，寧德時(shí)代就是這個(gè)萬億行業(yè)里的先行者。

搶灘萬億市場

新能源汽車行業(yè)有多火熱，看看當(dāng)初格力電器(000651,股吧)（000651.SZ）的所作所為就可見一二了。

2016年8月，格力電器宣布，計(jì)劃以15.57元/股，作價(jià)130億元向21名股東收購其持有的珠海銀隆新能源有限公司（下稱“珠海銀隆”）100%的股權(quán)。在此之前，除了業(yè)內(nèi)，鮮有知曉珠海銀隆者。

能夠讓格力電器付出百億代價(jià)收購的珠海銀隆是做什么的呢？一句話，珠海銀隆號(hào)稱是掌握“最先進(jìn)鈦酸鋰電池技術(shù)的電動(dòng)公交車生產(chǎn)公司?！奔译娖髽I(yè)多元化并不新鮮，但行業(yè)領(lǐng)軍的格力橫向跨界的第一步就選擇了新能源汽車領(lǐng)域。

雖然中小股東否決了格力的收購案，但格力董事長董明珠似乎是認(rèn)定了這個(gè)行業(yè)。格力沒能拿下珠海銀隆，董明珠以個(gè)人名義開始入股，持股達(dá)到17.46%，僅次于大股東的25.99%。

能讓一個(gè)行業(yè)的領(lǐng)軍者如此“孤注一擲”，這個(gè)新興的行業(yè)有多么火熱就可見一斑了。從2014年正式啟動(dòng)的新能源汽車行業(yè)如今正走在萬億市場規(guī)模的康莊大道上。

新能源汽車行業(yè)是一個(gè)典型的政策推動(dòng)的市場。行業(yè)的最初起點(diǎn)要追溯到2010年6月，彼時(shí)，工信部等部委聯(lián)合出臺(tái)補(bǔ)貼政策，率先在北京、上海等6個(gè)城市啟動(dòng)私人購買新能源汽車補(bǔ)貼試點(diǎn)工作，補(bǔ)貼最高額度為6萬元。

起步并不順利。直至2013年，全國新能源汽車銷量還不足兩萬輛，當(dāng)年全國乘用車銷量1793萬輛，新能源汽車占比不足千分之一。剛“扶上馬”的新能源汽車還需要政府再“送一程”才能走向市場化。

2013年下半年，財(cái)政部等部委下發(fā)通知，在擴(kuò)大新能源汽車補(bǔ)貼范圍的同時(shí)，也擴(kuò)大了新能源汽車推廣應(yīng)用城市名單，其后名單從6個(gè)一躍增加至88個(gè)。2014年，國務(wù)院宣布從2014年9月1日至2017年9月1日新能源汽車免收車購稅。

工信部等部委又宣布，納入工信部等部委備案范圍的新能源汽車推廣應(yīng)用城市的政府機(jī)關(guān)及公共機(jī)構(gòu)購買的新能源汽車占當(dāng)年配備更新總量的比例不低于30%，以后逐年提高。

除了中央的補(bǔ)貼外，地方政府也拿出資金追加補(bǔ)貼。因此，業(yè)界稱，2014年為中國新能源汽車“元年”并不為過，也正是從這一年開始，新能源汽車的銷量正式爆發(fā)。

2013年，全國新能源汽車銷量1.76萬輛，2014-2016年，全國新能源汽車銷量分別為7.48萬輛、33.11萬輛和50.7萬輛，較上年同期分別增長了3.25倍、3.43倍和53%。2016年銷量增速放緩是受到了“騙補(bǔ)”風(fēng)波、補(bǔ)貼新政遲遲未出臺(tái)等因素的影響。

2016年，乘用車共銷售2437.69萬輛，同比增長14.93%。新能源汽車占比超過2%達(dá)到2.08%。2017年1-11月，新能源汽車銷量為56萬輛，同比增長50%。由于年底為新能源汽車銷售高峰，完成中汽協(xié)年初制定的70萬輛目標(biāo)應(yīng)該不是特別困難。

從占比不足千分之一，到如今占比超過2%，3年時(shí)間新能源汽車行業(yè)實(shí)現(xiàn)了爆發(fā)式增長。工信部規(guī)劃明確指出，到2020年，中國新能源汽車年產(chǎn)量將達(dá)到200萬輛，到2025年，新能源汽車銷量占總銷量的比例將達(dá)到20%以上的發(fā)展目標(biāo)。

正因如此，有機(jī)構(gòu)預(yù)言，整個(gè)新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈，包括整車制造、零部件和配套服務(wù)市場將迎來萬億市場規(guī)模。汽車電動(dòng)化催生萬億級(jí)市場空間，而作為核心部件，動(dòng)力電池是新能源汽車的重中之重。

動(dòng)力電池是電動(dòng)汽車的核心關(guān)鍵零部件，電池驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)占據(jù)了新能源汽車成本的30%-45%，而動(dòng)力鋰電池又占據(jù)電池驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)約75%-85%的成本構(gòu)成。簡單地說，電動(dòng)汽車的“心臟”就是動(dòng)力電池。

從行業(yè)排名上就可以直觀地看到，寧德時(shí)代就是國內(nèi)動(dòng)力電池的老大。2015年和2016年，公司動(dòng)力電池系統(tǒng)銷量分別為2.19GWh和6.8GWh，連續(xù)兩年在全球動(dòng)力電池企業(yè)中排名前三位。而在國內(nèi)市場，公司已經(jīng)取代比亞迪成為市場占有率第一的電池廠家。

根據(jù)高工產(chǎn)研鋰電研究所(GGII)統(tǒng)計(jì)顯示，從市場份額看，2015年，比亞迪動(dòng)力鋰電池出貨量達(dá)到3.69GWh,市場占比達(dá)到23.2%；寧德時(shí)代超越國軒高科成為動(dòng)力電池第二，出貨量達(dá)到2.43GWh,市場占有率15.3%；沃特瑪出貨量達(dá)到1.37GWh，市場占比8.6%。國軒高科以1.08GWh占到了6.8%的份額。

2016年，比亞迪動(dòng)力電池銷量達(dá)8.23GWh，占市場份額的27%；寧德時(shí)代全年的銷量排在第二位達(dá)6.27GWh，占市場份額的20.5%；沃特瑪排名第三，全年的銷量為2.53GWh，占市場份額的8.3%；國軒高科銷量為1.93GWh，占比為6.3%。

到了2017年上半年，寧德時(shí)代的銷量為3.51GWh，國內(nèi)排名躍居第一。而在銷售額上，寧德時(shí)代在2016年就已經(jīng)排名第一位了。據(jù)GGII統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，寧德時(shí)代2016年動(dòng)力電池銷售額國內(nèi)排名第一，占比為23.3%，領(lǐng)先第二名比亞迪的22.5%。

成立于1995年的比亞迪距今已經(jīng)20余載，公司在鋰電池領(lǐng)域耕耘多年，2003年收購西安秦川汽車后又拿到了整車牌照。在比亞迪面前，原本寧德時(shí)代也只是行業(yè)里面眾多新晉玩家之一。

追根溯源，寧德時(shí)代的歷史并不比比亞迪差多少，而且兩家公司從一開始就是競爭對(duì)手。直至如今，憑借著更為專注的態(tài)度，寧德時(shí)代實(shí)現(xiàn)了對(duì)前者的超越。

厚積薄發(fā)

招股申報(bào)稿顯示，2014-2016年，寧德時(shí)代分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入8.67億元、57.03億元和148.79億元；實(shí)現(xiàn)凈利潤5443萬元、9.31億元和30.22億元。2017年上半年，公司實(shí)現(xiàn)營收62.95億元，凈利潤18.57億元。

根據(jù)公司披露的信息，2014-2016年，寧德時(shí)代上半年的收入占比分別為20.23%、22.76%和31.52%。這意味著如果按照這樣的營收比例，寧德時(shí)代2017年全年?duì)I收有望達(dá)到200億元上下。

新能源汽車全面啟動(dòng)于2014年，2015年寧德時(shí)代就實(shí)現(xiàn)了業(yè)績的全面爆發(fā)。從2014年宇通一家貢獻(xiàn)近60%的收入，到金龍汽車(600686,股吧)、北汽與吉利等新能源領(lǐng)軍企業(yè)都成為公司的主要客戶。寧德時(shí)代的崛起并非偶然，而是多年積累的結(jié)果。

在招股書中，寧德時(shí)代并沒有對(duì)2011年之前的歷史進(jìn)行介紹，實(shí)際上，寧德時(shí)代的前身是ATL（新能源科技有限公司）的動(dòng)力電池事業(yè)部。成立于1999年的ATL早在2004年就開始研究動(dòng)力電池了。并于2008年設(shè)立動(dòng)力電池事業(yè)部，而由于國家政策的限制（動(dòng)力電池不能由外商獨(dú)資生產(chǎn)），ATL的動(dòng)力電池事業(yè)部于2011年獨(dú)立運(yùn)作。

ATL主要從事消費(fèi)鋰電池研發(fā)生產(chǎn)，在行業(yè)內(nèi)早已占據(jù)龍頭地位。時(shí)至今日，兩家公司之間還有生意往來。2014年和2016年，寧德時(shí)代分別從ATL采購了2.55億元和4.6億元的原材料，是公司的第一和第三大供應(yīng)商。

不僅如此，2014年12月，寧德時(shí)代及其股東向ATL及其子公司借款等值2億美元的人民幣12.37億元。2015年9月，寧德時(shí)代償還利息和補(bǔ)償款，解除上述借款協(xié)議后，公司又與ATL子公司東莞新能源簽署了同樣金額的借款協(xié)議，直至2016年3月，寧德時(shí)代提前償還了借款本金和利息。

不過，對(duì)于寧德時(shí)代從ATL“分家”一事，招股書并沒有筆墨予以介紹，對(duì)于兩者“分家”時(shí)的人員、設(shè)備和廠房等資產(chǎn)如何劃分的，寧德時(shí)代的股東又是花了多少錢從ATL手中買下來的，招股書中都沒有介紹。

因此，看似橫空出世的寧德時(shí)代，其實(shí)早已積累了10年以上的動(dòng)力鋰電池研發(fā)生產(chǎn)經(jīng)驗(yàn)。而且，寧德時(shí)代對(duì)研發(fā)的投入始終保持在高位。2014-2016年，公司研發(fā)投入5267萬元、2.81億元和10.81億元，占營收的比例分別為6.08%、4.93%和7.27%。

2017年上半年，公司研發(fā)投入6.7億元，占收入的比例為10.65%，研發(fā)占比遠(yuǎn)高于高新技術(shù)企業(yè)3%的標(biāo)準(zhǔn)。2017上半年，公司研發(fā)人員為3628人，占比達(dá)到20.1%。截至三季度末，寧德時(shí)代及其子公司共擁有813項(xiàng)境內(nèi)專利及13項(xiàng)境外專利，正在申請(qǐng)的境內(nèi)和境外專利合計(jì)1193項(xiàng)。

憑借著10余年的技術(shù)積累和不斷的研發(fā)投入，寧德時(shí)代有了如今厚實(shí)的“家底兒”。不過，在招股書申報(bào)稿中，寧德時(shí)代對(duì)自身不吝溢美之詞也略顯夸大。所謂的國際領(lǐng)先遠(yuǎn)沒有市場傳言的那般具有優(yōu)勢，公司的收入和采購金額也存在疑問。

收入疑問

寧德時(shí)代稱，公司“是國內(nèi)少數(shù)為國際汽車品牌提供動(dòng)力電池解決方案的供應(yīng)商，”已經(jīng)進(jìn)入寶馬、大眾等國際一流整車企業(yè)的供應(yīng)體系。

2014-2017年上半年，寧德時(shí)代實(shí)現(xiàn)境外業(yè)務(wù)收入分別為1472萬元、3383萬元、8271萬元和7029萬元，占主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為1.94%、0.6%、0.57%和1.15%，所占比例較小。公司所說的全球領(lǐng)先的市場地位從境外收入上無法體現(xiàn)，國內(nèi)市場依然是公司所倚重的收入來源。

招股書申報(bào)稿顯示，寧德時(shí)代擁有22家控股子公司、9家參股子公司及1家分公司。大陸外子公司中，除德國和中國香港兩家子公司成立于2014年初設(shè)立較早外，剩余4家海外子公司中的3家設(shè)立于2017年5月份之后。

這些剛剛成立在法國、美國和加拿大的子公司更像是寧德時(shí)代上市前“裝點(diǎn)門面”所需，使得公司更具國際化。即使是16家國內(nèi)子公司中，也有6家是在2017年之后才剛剛成立。

在國內(nèi)客戶上，寧德時(shí)代與主流廠家合作密切，2014-2016年，前五大客戶占公司收入的比重基本達(dá)到80%以上。宇通、金龍等客車公司都是公司的主要收入來源，北京普萊德新能源電池科技有限公司（下稱“普萊德”）也是公司的主要客戶之一。

普萊德主要從事動(dòng)力電池PACK業(yè)務(wù)，PACK成組是動(dòng)力電池從生產(chǎn)到應(yīng)用于新能源汽車的核心環(huán)節(jié)，普萊德主要服務(wù)于北汽新能源，在被東方精工(002611,股吧)（002611.SZ）收購前，普萊德也是寧德時(shí)代的關(guān)聯(lián)方之一，寧德時(shí)代持有普萊德23%的股份。

東方精工的收購書顯示，2014-2015年，普萊德分別從寧德時(shí)代采購了4705萬元和7.5億元的電芯等原材料，是公司的第二和第一大供應(yīng)商。2016年前10個(gè)月，采購金額高達(dá)24.6億元，占比達(dá)到了83.57%。

在寧德時(shí)代前五客戶名單中，普萊德也名列其中。2014-2016年，普萊德分別為寧德時(shí)代貢獻(xiàn)了5475萬元、7.08億元和27.69億元的收入，占營收比例分別為6.32%、12.42%和18.61%。

2017年上半年，普萊德貢獻(xiàn)了9.09億元的收入，占比為14.44%。當(dāng)時(shí)的關(guān)聯(lián)交易為寧德時(shí)代貢獻(xiàn)的收入并不少。但2014年寧德時(shí)代所說的收入金額較普萊德的采購金額多了770萬元、2015年采納的收入?yún)s又比普萊德公布的采購金額少了4235萬元。

那么是否是兩家公司披露時(shí)點(diǎn)不同造成的差異呢？在東方精工收購普萊德的報(bào)告書中，作為重要股東之一的寧德時(shí)代經(jīng)營業(yè)績已經(jīng)提前披露。

根據(jù)東方精工的收購書，2014年和2015年，寧德時(shí)代分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入8.67億元和57.26億元，凈利潤5556萬元和9.51億元。寧德時(shí)代招股書申報(bào)稿顯示，2014年收入和凈利潤完全一樣，2015年的凈利潤也并無二致，但2015年的營收為57.03億元，比東方精工披露的2015年收入少了2348萬元。

與寧德時(shí)代有關(guān)聯(lián)關(guān)系的并非普萊德一家，寧德時(shí)代向關(guān)聯(lián)方銷售帶來的收入占比也不止如此。2014-2017年上半年，寧德時(shí)代的關(guān)聯(lián)銷售金額分別為8520萬元、9.15億元、35.17億元和9.44億元，占營業(yè)收入比例分別為9.82%、16.05%、23.64%和15%。

上海時(shí)代新能源科技有限公司（下稱“上海時(shí)代”）也是寧德時(shí)代關(guān)聯(lián)銷售的主要對(duì)象之一。2015年和2016年，寧德時(shí)代向上海時(shí)代銷售金額分別為1.44億元和6.77億元，占營收的比例分別為2.53%和4.55%。

李平控制的上海適達(dá)投資管理有限公司曾經(jīng)持有上海時(shí)代100%股權(quán)。2015年12月，上述股權(quán)轉(zhuǎn)給了莊春蕾、李顥。按照規(guī)定，轉(zhuǎn)讓滿12個(gè)月之前，兩者仍是關(guān)聯(lián)關(guān)系。

工商信息顯示，上海時(shí)代的股東已經(jīng)變更為共青城弘致投資管理合伙企業(yè)（有限合伙），最終持股人是大股東王福元和潘言炎。王福元曾經(jīng)的身份與寧德時(shí)代關(guān)系匪淺。

成都市武侯區(qū)政府網(wǎng)2015年8月的一則信息顯示，寧德時(shí)代的前身寧德時(shí)代新能源科技有限公司董事王福元等人會(huì)見了武侯區(qū)主要領(lǐng)導(dǎo)。那么這個(gè)上海時(shí)代的實(shí)控人王福元是否就是曾經(jīng)的董事王福元呢？

生產(chǎn)動(dòng)力電池需要正、負(fù)極材料、隔膜和電解液等原材料，除了向原來的母公司ATL采購?fù)?，寧德時(shí)代也向主要原料供應(yīng)商采購。但在采購金額上，多家上市公司披露的金額與寧德時(shí)代所說相去甚遠(yuǎn)。

采購金額成謎

深圳市德方納米科技股份有限公司（下稱“德方納米”）、青海泰豐先行和科達(dá)利（002850.SZ）在2014-2016年始終與寧德時(shí)代保持著采購關(guān)系。這3家公司中，德方納米同樣正在IPO排隊(duì)中，科達(dá)利則是在3月份剛剛登陸中小板。

2014-2016年，德方納米始終是寧德時(shí)代的第五大供應(yīng)商。這3年獲得的采購金額分別為2296萬元、1.6億元和3.53億元，德方納米的招股書申報(bào)稿顯示，2014年和2015年，寧德時(shí)代貢獻(xiàn)的收入分別為2439萬元和1.58億元。對(duì)照兩家公司披露的金額來看，差異在百萬元級(jí)別。

科達(dá)利的招股書顯示，ATL（含CATL）是公司的前兩大客戶，2014-2016年貢獻(xiàn)收入7647萬元、2.71億元和5.73億元。同期，寧德時(shí)代披露的科達(dá)利采購額分別為3940萬元、2.63億元和5.63億元。由于科達(dá)利披露所包含的公司范圍更廣，因此，兩家公司之間的部分差異也可以找到解釋。

與上述兩家公司不同，杉杉股份(600884,股吧)（600884.SH）主要提供正負(fù)極材料。2014-2015年，寧德時(shí)代從其分別采購了3330萬元和1.61億元。寧德時(shí)代2014年的采購額還無法進(jìn)入杉杉股份前五大客戶之列，2015年滿足了這個(gè)條件。

2015年，杉杉股份第一大客戶貢獻(xiàn)收入1.73億元，第二大客戶貢獻(xiàn)收入1.2億元，寧德時(shí)代1.61億元的采購金額與之相差了1189萬元。由于年報(bào)披露的采購和收入金額是不含稅金額，兩者理論上不應(yīng)該有明顯的區(qū)別?？蓛杉夜厩f元的差異明顯不是小數(shù)額了。

寧德時(shí)代并非與一家上市公司披露的數(shù)字相左。先導(dǎo)智能（300450.SZ）是領(lǐng)先的動(dòng)力電池設(shè)備企業(yè)，公司是寧德時(shí)代2015年和2016年的第三和第二大供貨商。寧德時(shí)代招股書申報(bào)稿顯示，先導(dǎo)智能分別獲得采購額1.73億元和5.02億元。

先導(dǎo)智能在2015年和2016年年報(bào)中，雖然沒有披露前五大客戶的具體對(duì)象，但卻披露了前五大客戶各自貢獻(xiàn)的收入金額。2015年，公司第一大客戶貢獻(xiàn)收入1.8億元，第二大客戶貢獻(xiàn)4974萬元；2016年公司第一大客戶貢獻(xiàn)收入2.62億元。

寧德時(shí)代2015年從先導(dǎo)智能采購了1.73億元的原材料，先導(dǎo)智能第一大客戶貢獻(xiàn)收入1.8億元。如果兩者相差700萬元左右暫且可以忽略不計(jì)，那么，2016年相差近一倍又該如何解釋呢？

由于下游面對(duì)的是新能源整車廠商，應(yīng)收賬款是動(dòng)力電池行業(yè)繞不開的話題，寧德時(shí)代也不例外。2014-2016年，公司應(yīng)收賬款分別為3.72億元、23.94億元和73.16億元，占營收的比例分別為42.91%、41.98%和49.17%。2017年上半年，公司應(yīng)收賬款為60.05億元，占比達(dá)到95.39%。

即使不考慮半年報(bào)的影響，寧德時(shí)代應(yīng)收賬款走高也是不爭的事實(shí)。但是除了對(duì)1年以內(nèi)的鋰電池材料應(yīng)收賬款計(jì)提壞賬外，寧德時(shí)代對(duì)動(dòng)力及儲(chǔ)能電池業(yè)務(wù)1年以內(nèi)的應(yīng)收賬款零計(jì)提。

已經(jīng)上市的同行業(yè)公司中，堅(jiān)瑞沃能1年以內(nèi)應(yīng)收賬款計(jì)提為1%，國軒高科1年以內(nèi)應(yīng)收賬款計(jì)提比例為5%。由于寧德時(shí)代的應(yīng)收賬款基本都在1年以內(nèi)，數(shù)十億的應(yīng)收賬款零計(jì)提對(duì)公司的凈利潤增色不少。

對(duì)于不計(jì)提的理由，寧德時(shí)代表示，由于公司客戶主要為國內(nèi)大型整車企業(yè)，信用狀況良好，應(yīng)收賬款回款較為正常，且公司98%以上應(yīng)收賬款賬齡在1年以內(nèi)，因此計(jì)提的壞賬準(zhǔn)備較少。

但在2017年年初，工信部等部委發(fā)布了新政策，非個(gè)人用戶購買的新能源汽車申請(qǐng)補(bǔ)貼，累計(jì)行駛里程須達(dá)到3萬公里，補(bǔ)貼標(biāo)準(zhǔn)和技術(shù)要求按照車輛獲得行駛證年度執(zhí)行。這就使得補(bǔ)貼到位的周期變得更加不確定。

寧德時(shí)代收入中很大一部分來自非個(gè)人用車。2014年，宇通一家占收入的比例近60%，2015年，宇通等3家客車廠占比接近66%，2016年占比為51.09%，即寧德時(shí)代半數(shù)以上的收入依賴新能源客車。整車廠延遲拿到補(bǔ)貼后必然向零部件企業(yè)施壓，寧德時(shí)代等供應(yīng)商的應(yīng)收款回款周期必然拉長，由此導(dǎo)致的資金壓力和不確定性沒有誰可以預(yù)料。

與應(yīng)收賬款這樣的問題相比，動(dòng)力電池行業(yè)盲目擴(kuò)張問題才更為值得關(guān)注，以寧德時(shí)代為首的配件企業(yè)正在產(chǎn)能上“大干快上”。新能源車產(chǎn)業(yè)鏈未來空間萬億不假，但需要時(shí)間換空間，行業(yè)盲目擴(kuò)產(chǎn)難道要重蹈太陽能光伏的覆轍嗎？

產(chǎn)能大躍進(jìn)

根據(jù)招股書申報(bào)稿，寧德時(shí)代募投項(xiàng)目之一是投資98.6億元的鋰電池項(xiàng)目，項(xiàng)目將建成24條生產(chǎn)線，共計(jì)年產(chǎn)能24GWh動(dòng)力電池產(chǎn)品。

2016年，寧德時(shí)代的產(chǎn)能為7.6GWh，2017年上半年為5.18GWh,這意味著全年產(chǎn)能有望超過10GWh。在保持原有產(chǎn)能的情況下，寧德時(shí)代募投項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后，產(chǎn)能突破30GWh毫無懸念。

根據(jù)堅(jiān)瑞沃能年報(bào)，2016年，沃特瑪動(dòng)力電池實(shí)現(xiàn)產(chǎn)能12GWh。國軒高科則表示，公司現(xiàn)有動(dòng)力電池產(chǎn)能合計(jì)約5.5GWh，2017年年中改造升級(jí)后將擁有8GWh動(dòng)力電池產(chǎn)能。比亞迪稱，2017年年底總產(chǎn)能將達(dá)到16GWh。其中10GWh是磷酸鐵鋰電池，6GWh是三元電池。

這就是說，目前上述4家動(dòng)力鋰電池企業(yè)的合計(jì)產(chǎn)能約為46GWh，這并未考慮到正在和未來計(jì)劃實(shí)施的擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃。根據(jù)各個(gè)企業(yè)規(guī)劃，未來的擴(kuò)產(chǎn)潮還正在路上。

比亞迪的第三個(gè)鋰電池基地正在青海建設(shè)中。項(xiàng)目計(jì)劃2018年6月完成設(shè)備安裝調(diào)試、全工藝投產(chǎn)。項(xiàng)目包括年產(chǎn)10GWh動(dòng)力電池、年產(chǎn)2萬噸磷酸鐵鋰、年產(chǎn)3萬噸碳酸鋰三個(gè)項(xiàng)目。比亞迪正在尋找第四個(gè)鋰電池基地，到2020年的產(chǎn)能目標(biāo)達(dá)31GWh。

寧德時(shí)代目前募投項(xiàng)目擴(kuò)建24GWh，公司總裁黃世霖在接受采訪時(shí)表示，公司2020年鋰電總產(chǎn)能目標(biāo)預(yù)計(jì)為50GWh。國軒高科、沃特瑪?shù)鹊葦U(kuò)產(chǎn)計(jì)劃不一而足。

根據(jù)EVTank統(tǒng)計(jì)，2014-2016年中國動(dòng)力電池出貨量分別為5.9GWh、17GWh和30.5GWh。其中，2016年比亞迪、沃特瑪和國軒高科出貨量分別為8.23GWh，2.53GWh和1.93GWh，按照3家公司2016年產(chǎn)能來看，除了比亞迪產(chǎn)能利用率在80%左右外，沃特瑪和國軒高科的利用率都遠(yuǎn)不足一半水平。

2017年前10個(gè)月，動(dòng)力電池累計(jì)裝機(jī)量為18.1GWh，同比增長31.43%，按此增速全年出貨量將達(dá)到40GWh左右。而各家企業(yè)擴(kuò)產(chǎn)速度遠(yuǎn)超裝機(jī)量增速，產(chǎn)能利用率將進(jìn)一步下降。

未來鋰電池出貨量將達(dá)到什么樣的水平呢？根據(jù)中銀國際分析指出，2015-2016年，國內(nèi)新能源汽車分別實(shí)現(xiàn)產(chǎn)量37.9萬輛和51.7萬輛，對(duì)應(yīng)動(dòng)力電池出貨量為17.0GWh和30.5GWh。

考慮到政策目標(biāo)、積分制影響和車企銷售規(guī)劃等因素，預(yù)計(jì)2017-2020年新能源汽車產(chǎn)量分別為70萬輛、99萬輛、137萬輛和213萬輛，對(duì)應(yīng)動(dòng)力電池需求量分別為34GWh、47GWh、58GWh和88GWh。

工信部的目標(biāo)是2020年生產(chǎn)200萬輛新能源汽車，按照2017年70萬輛目標(biāo)看，復(fù)合增長超過40%，要求并不低。相應(yīng)的，動(dòng)力電池的需求量也將接近40%的復(fù)合增長。

即便如此，到2020年，動(dòng)力電池的需求量也不足90WGh，而寧德時(shí)代、比亞迪、堅(jiān)瑞沃能和國軒高科4家企業(yè)2020年的合計(jì)產(chǎn)能計(jì)劃已經(jīng)超過了100GWh，4家公司的產(chǎn)能就足以滿足行業(yè)的需要了。那么行業(yè)第二梯隊(duì)的天津力神、中航鋰電、深圳比克等鋰電池的產(chǎn)能所用何處呢？

動(dòng)力電池目前所處的是典型的“價(jià)跌量增”的階段。隨著技術(shù)的進(jìn)步和規(guī)?；a(chǎn)，鋰電池價(jià)格持續(xù)下滑，且伴隨著補(bǔ)貼的下降，整車廠商對(duì)鋰電池的降價(jià)要求更會(huì)加強(qiáng)。

2014-2016年，寧德時(shí)代鋰電池的單價(jià)分別為2.89元/Wh、2.28元/Wh和2.06元/Wh，3年時(shí)間下降了28.72%。2017年上半年進(jìn)一步下降至1.52元/Wh，降幅擴(kuò)大至47.4%，由于2018年面臨退補(bǔ)的預(yù)期，電池價(jià)格繼續(xù)下降已是大趨勢。

財(cái)政補(bǔ)貼是新能源汽車爆發(fā)的直接推動(dòng)力，目前，國家對(duì)新能源補(bǔ)貼主要經(jīng)歷了3個(gè)標(biāo)準(zhǔn)，以純電動(dòng)乘用車為例，2013年以前，每車補(bǔ)貼6萬元。2013年出臺(tái)的未來兩年標(biāo)準(zhǔn)為：乘用車以純電行駛里程（R）為標(biāo)準(zhǔn)，80R<150公里每車3.5萬、150R<250公里每車5萬、R250公里為每車6萬元。

2017年的補(bǔ)貼標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)一步下降。100R<150公里每車補(bǔ)貼2萬元，150R<250公里每車補(bǔ)貼3.6萬元，R250公里補(bǔ)貼4.4萬元。

由于補(bǔ)貼退坡或許在2018年提前實(shí)施，這意味著由行政推動(dòng)的新能源汽車行業(yè)越來越依靠市場的力量。此時(shí)新能源車企具備了從政府輸血到自身造血的變化了嗎？從目前看，傳統(tǒng)車企對(duì)新能源汽車說大于做，補(bǔ)貼和雙積分等政策仍是行業(yè)發(fā)展的依賴。

政策的細(xì)小變化對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈的影響都是巨大的。目前動(dòng)力電池廠家不下百家，寧德時(shí)代等4家企業(yè)搶占了領(lǐng)先的位置，能否鞏固這個(gè)地位不得而知。眾所周知，鋰電池行業(yè)并不是一個(gè)技術(shù)穩(wěn)定的產(chǎn)業(yè)，行業(yè)技術(shù)始終處于更新?lián)Q代中。

目前主流的是磷酸鐵鋰和三元鋰電池，而對(duì)氫燃料電池和固態(tài)鋰電池早已在持續(xù)進(jìn)行中。珠海銀隆號(hào)稱擁有獨(dú)特的鈦酸鋰技術(shù)讓董明珠始終念念不忘，菲斯克也宣稱擁有了充電1分鐘續(xù)航800公里的固態(tài)電池技術(shù)……

即使是現(xiàn)有主流鋰電池也在不斷地更新技術(shù)中。無論是生產(chǎn)工藝還是技術(shù)上的改進(jìn)，都有可能使現(xiàn)有的領(lǐng)先者變成落后的一方，比如加強(qiáng)鋰電池的安全性和提升能量密度是鋰電池的兩大“痛點(diǎn)”，這也是目前領(lǐng)先企業(yè)主要努力的方向。

這一切都像極了當(dāng)初的光伏產(chǎn)業(yè)。同樣是環(huán)保考慮，同樣是政策補(bǔ)貼推動(dòng)，當(dāng)年光伏產(chǎn)業(yè)也經(jīng)歷了最初的盲目擴(kuò)產(chǎn)到大面積倒閉破產(chǎn)、全行業(yè)虧損、行業(yè)洗牌又逐步回暖的過程。

曾經(jīng)的中國首富施正榮其所擁有的中國最大光伏企業(yè)無錫尚德早已破產(chǎn)重組，昔日的光伏巨頭江西賽維部分資產(chǎn)已為易成新能(300080.SZ)所有。登陸紐交所時(shí)是何其風(fēng)光，如今都已經(jīng)難覓蹤影了。

具有軍工背景、又與電力業(yè)務(wù)相關(guān)的天威集團(tuán)也已破產(chǎn)重組,導(dǎo)致其破產(chǎn)的正是其雄心勃勃的在光伏全產(chǎn)業(yè)鏈投下的巨資。

當(dāng)初進(jìn)軍光伏時(shí)，它們也都取得了暫時(shí)的優(yōu)勢甚至坐上了行業(yè)龍頭的位置，可當(dāng)危機(jī)來臨時(shí)，即使是行業(yè)第一也沒有經(jīng)受住考驗(yàn)。動(dòng)力電池是新能源汽車的行業(yè)風(fēng)口并不為過，可如果盲目擴(kuò)張競爭帶來價(jià)格戰(zhàn)，光伏產(chǎn)業(yè)曾經(jīng)的故事在這里重新上演就不足為奇了。